Deniz Yatırım ( http://www.denizyatirim.com.tr ) Araştırma
Müdürü Sinan Gökşen Tarafından Hazırlanan Analiz Raporu:
"Tüketici günlerinden notlar
12 ve 13 Ekim 'de farklı tüketim sektörlerinden 13 şirketi
ağırladık. Şirketlerin çoğu, yurtiçinde cereyan eden olaylar, zayıf
turizm sezonu ve düşen tüketici güveni ile birlikte zayıf bir üçüncü
çeyrek geçirmişler ve dördüncü çeyrek görünümünde çok büyük bir
değişiklik beklemiyoruz. Bütün şirketler gelecek sene bütçelerini
hazırlamaya yeni başlamışlar ancak şu ana kadarki yapılan sınırlı
değerlendirmelerde gelecek sene için görünüm genel olarak
belirsizliğini koruyor. Şirketler, TL'deki zayıflama ve artan hammadde
maliyetlerine karşı operasyonel marjlarını korumak için, genellikle şu
anda faaliyet giderlerinde ciddi bir küçülme programı uyguluyorlar.
Gelecek sene ise pek çok şirketin marjlarını korumak için ürün
fiyatlarına zam yapmak durumunda kalacağını düşünüyoruz. Şirketlerle
yaptığımız görüşmeler sonucu, Tofaş, Ford Otosan, Migros ve Tat
Gıda'da görünümün daha pozitif olduğunu düşünmekteyiz. Toplantılara
katılan şirketlerle ilgili notları ve görüşlerimizi aşağıda sıraladık:

Anadolu Efes

Anadolu Efes, Türk piyasasında ciddi zorluklarla karşılaşmaya
devam ediyor ancak Rusya piyasasındaki görünümde hafif bir toparlanma
olmuşa benziyor. Buna rağmen, şirketin en güçlü olduğu Rusya
piyasasındaki pet şişelerin yasaklanması gibi kanuni sınırlamalar orta
vadede yükseliş potansiyelini limitliyor. Yakın zamanda tamamlanmış
olan AB InBev - SABMiller birleşmesinin, şirketi ilgilendirecek başka
gelişmelere gebe olması nedeniyle, 2017 yılına ait potensiyal
operasyonel iyileşmelere baskın çıkacağını düşünüyoruz. Anadolu Efes
yönetimi bu birleşme kaynaklı olabilecek potansiyel anlaşmalar üzerine
şu aşamada bir yorum yapmıyor.

BIM

BIM'in zayıf 2Ç16 bilançoları, piyasa için yoğun bir rekabetin
olduğu pazarda tüketici güveninin de azalmasıyla ne kadar zayıf
sonuçların doğabileceği yönünde uyarı niteliği taşıdı. Malesef, bu
trendin kısa vadede değişeceğini düşünmüyoruz. BIM 2016 yılına ait
satış rakamlarındaki büyüme tahminini %20'den %15'e çekti. Yönetimle
yaptığımız görüşme sonucunda bu tablonun daha iyiye gitme ihtimalinin
az olduğu kanaatindeyiz. Önümüzdeki yıl da %15 büyümenin devam etmesi
beklenebilir. Şirket, en az bir yıl daha tüketici talebinde bir
canlanma beklemiyor. BIM'in indirim market formatı piyasadaki fiyat
rekabetinin çok üst düzeyde olması ve yeni ucuz mağazaların
sayısındaki artış (geçtiğimiz iki yılda 2500'ün üzerinde mağaza)
nedeniyle şiddetli bir baskı hissediyor. Piyasadaki sorunlara ek
olarak, BIM kıyaslanabilir satışlardaki büyümede de stoktaki birim
ürün sayılarının (650-700) sınırlı kalması nedeniyle sorun yaşadığı
anlaşılıyor. Şirket bu soruna dair bir çözüm stratejisi ortaya koymasa
da, yönetimin bu problemin varlığından haberdar olduğunu ve fiyatları
arttırmadan bir çözüm getirebileceğini düşünüyoruz. Bu sorunun
çözülmesinin şirketin geleceği açısından önemli olacaktır. Kısa ve
orta vadede BIM'in görünümünün bulutlu olduğu ve yatırımcı ilgisi için
kataliste ihtiyacı olduğunu düşünüyoruz.

Bizim Toptan

Bizim Toptan da piyasadaki diğer şirketler gibi 3Ç16'da bozulan
tüketici güveni nedeniyle darbe yemiş durumda. Yılın ilk yarısı güçlü
satış rakamları ve asgari ücret artışının operasyonel giderlere
etkisinin iyi yönetilmesi sayesinde nispeten başarılı kapatılmıştı.
Yönetimin de beklentisi doğrultusunda 2017 yılının zor geçeceği
düşüncesine rağmen satışlarda düşük çift haneli büyüme ve FAVÖK
marjlarının de %3 seviyesinde olmasını bekliyoruz. Hisse ucuz gözükse
de, hisseye olan ilginin ancak, yönetimin satışlarda ve marjlarda
büyümeyi arttırmak gibi stratejik kararlar almasıyla artabileceğini
düşünüyoruz.

Coca-Cola İçecek

Coca-Cola İçecek (CCİ), geçtiğimiz yıllarda çeşitli nedenlerle
faaliyet gösterdiği pazarında zorluklarla karşılaştı. Şirket en zor
zamanları geride bırakmış gözükmesine rağmen pozitif rakamların elde
edilmesi ve toparlanma zaman alacaktır. Yine de, CCİ'nin geleceğini
6-12 ay öncesine kıyasla daha olumlu görüyoruz. Özellikle uluslararası
pazarlarındaki satış hacimlerinin düşük baz etkisinden 2Y16 ve 2017'da
fayda sağlanacağını düşünüyoruz. Yatırım harcamalarında artış olmaması
durumunda CCİ nakit yaratma kapasitesinde artış beklenebilir. Öte
yandan, Türkiye'deki gazlı içececek sektöründeki yapısal sorunlar
nedeniyle piyasaya yönelik temkinli duruşumuzu sürdürüyoruz. Ayrıca,
Türk tüketiciler için CCİ ürünlerinin isteğe bağlı tüketilen ürünler
olması nedeniyle tüketici güvenindeki olumsuz bir havadan satışlar
etkilenebiliyor. Kısaca, şirketin uluslararası pazarlarındaki
toparlanma olumlu gözükse de bu durumun hisse fiyatına çoğunlukla
yansımış olduğunu düşünüyoruz. CCİ'nin şu anda 10.0 olan 2016 FAVÖK
çarpanından daha yüksek seviyeler görmemiz için, şirketin uluslararası
pazarlarında beklentiden de yüksek bir toparlanma veya yurt içi
işlerinde bir canlanma görmemiz gerekiyor.

Emlak GYO

Emlak Konut 2017 için temkinli iyimser bir görüntü sergiledi.
Lansmanı yapılması planlanan yeni projelerin ve 2016'da lansmanı
yapılan projelerin 2017 ön satışlarını olumlu etkilemesi bekleniyor.
2016 yılı için ise şirket 11,000 adetlik satış rakamının kısmen
gerisinde kalsa da karlılık anlamında olumlu bir beklenti hakim, ki
zaten şirket de geçtiğimiz günlerde 2016 yılı kar beklentisini 1.5
milyar TL'den 1.8 milyar TL'ye yükselttiğini açıklamıştı. 15
Temmuz'dan sonra dahi projelerin imzalanmaya devam ediyor olması,
eldeki değerli arsaların ilerleyen dönemlerde projelendirilme
beklentisi, rekabet anlamında Emlak Konut'un ölçek avantajı ve %40
temettü dağıtım politikasının korunması beklentisi şirket için
toplantıda öne çıkan olumlu noktalardı.

Ford Otosan

Ford Otosan toplantısında, daha çok Brexit sonrası Şirket'in
ihracat pazarlarındaki performansı üzerinde duruldu. Şirket 2017 ile
ilgili çok fazla renk vermekten kaçınırken, Avrupa'da van segmentinde
süregelen güçlü talep ve Ford'un Avrupa'da artan pazar payı sayesinde
Ford Otosan'ın ihracat hacimlerinde orta vadede bir değişim
olmayacağından emin görünüyordu. Ford Otosan ayrıca ağır yatırım
döneminin olmadığı dönemlerde yılda iki defa temettü ödeme
politikasını koruyacaklarını belirtti. Geçtiğimiz günlerde 4 Nisan'da
ödediği 1.00 TL/hisse temettü dağıtımının ardından 22 Kasım'da da 0.89
TL/hisse temettü ödeme kararı aldığını açıklaması, şirketin bu
politika ile ilgili kararlılığını kanıtlamış oldu.

Migros

Migros'un son yıllardaki yeniden yapılanma süreci şirketi iyi bir
noktaya getirdi. Bu durum şirketin 2Ç16'da kıyaslanabilir satışlardaki
sektör normlarının dışında büyümesi ve perakende sektöründeki
payındaki artış gibi finansal rakamlarına da yansıdı. Türk perakende
sektörü darbe kalkışması sonrası tüketici güvenindeki düşüş nedeniyle
zor zamanlardan geçti fakat Eylül ayında okulların başlama sezonuyla
satışlarda bir toparlanma yaşandı. Migros, şirketin 3Ç16
bilançolarının olumlu gelmesini ve bunun 4Ç16'da da devam etmesini
beklediklerini belirtti. Migros, 2017'de rekabetçi piyasa
koşullarından yarar sağlayacağı konusunda kendine güvense de, işsizlik
oranlarındaki artış ve zayıf turizm rakamlarının yurtiçi tüketimdeki
dolaylı olumsuz etkisi nedeniyle de gelecek yıla da ihtiyatlı bakıyor.
Buna ek olarak, Tesco-Kipa'nın satın alınması ve entegrasyonu
Migros'un yatırım hikayesini güçlendiriyor. Şirketin sektör
konsolidasyonuna yönelik çabalarını ve anlaşmayı alımı bir fiyatta
gerçekleştirmesini olumlu karşılıyoruz. Yine de, kısa vadede iki
şirketin entegrasyonunda yaşanacak kısa vadeli zorluklar, şirketin
kendi operasyonel performansındaki başarıyı gölgeleyebilir.
Tesco-Kipa'nın hipermarket ağırlıklı portföyü, kısa vadede Migros'un
operasyonel marjlarına ve satışlarındaki büyümeye bir baskı unsuru
oluşturabilir. Aynı zamanda, ekonomideki yavaşlık da düşünülürse
Tesco-Kipa'nın elindeki gayrımenkul portföyünün olası satışı
beklenenden uzun zaman alabilir ve bu daha yavaş nakit girişine ve
Migros'un borç seviyesinin daha yavaş düşmesine neden olabilir.

Pegasus Hava Taşımacılığı

Pegasus Yönetimi gelecek sene havacılık sektörü için temkinli
görüşünü dile getirirken, 2017'de sektör yolcu trafiğinde zor geçen
2016'nın ardından hafif bir büyüme beklentileri olduğunu söyledi.
Gelecek sene talebi güçlü tutabilmek adına bilet fiyatlarını
olabildiğince düşük tutma politikasına devam ederken, karlılığı
artırabilmek için yeni maliyet düşürücü önlemler alacaklarını
belirttiler. Türk Hava Yolları'nın geçtiğimiz haftalarda aldığı
kararın aksine, Pegasus uçak alımlarında şimdilik bir erteleme
düşünceleri olmadığını, 2018 ve 2019 filo büyüme programında revizyona
gitmek için yıl içerisinde talebin gidişatını görmek istediklerini
söylediler.

Tat Gıda

Tat Gıda ana iş alanı olan salça ve süt ürünleri satışlarında
tekrar bir büyüme hedefliyor. Salça sektöründe piyasa halihazırda
doymuş olduğu için büyümenin limitli olması beklenebilir. Tat Gıda
sektördeki payını arttırmak için ürün çeşitliliğini arttırmaya
çalışıyor. Süt ürünleri sektörü ise Koç Grubu'nun gelişmiş dağıtım
kanallarıyla da desteklenerek yeni ürünlerin piyasaya sürülmesiyle
büyümeye daha açık bir piyasa. Ancak, sektördeki yüksek rekabet aşağı
yönlü bir risk içeriyor. Temmuz ayındaki darbe girişimi sonrası
satışlarda yaşanan düşüş ve ham madde maliyetlerindeki çift haneli
artış nedeniyle 3Ç16 gelir rakamlarının pek etkileyici olmasını
beklemiyoruz. Şirketin net borç seviyesindeki düşüş ile birlikte,
potansiyel inorganik büyüme fırsatlarının değerlendirilme olasılığı
artıyor bu da hisse için uzun vadeli bir katalist olabilir.

Tofaş

Tüketici Günleri konferansımıza katılan şirketler arasından 2017
için en olumlu beklentisi olan şirketin Tofaş olduğunu söylemek çok da
yanlış olmaz. Türkiye ve ihracat pazarlarında beklentilerin çok
üzerinde başarı elde eden yeni Egea modeli sayesinde ve Avrupa'da
otomotiv sektöründeki güçlü talep sayesinde, Tofaş şimdiden 2017
siparişlerini doldurmuş durumda. Ayrıca, Bursa fabrikasında bu yıl
içinde yapılan iyileştirme çalışmaları ve çalışma saatlerindeki
düzenlemelerle birlikte, Tofaş yıllık üretim kapasitesini 400bin
araçtan 450bin araca kadar çıkartmayı başarmış. Bunların yanında,
Egea'nın yeni çıkan otomatik vitesli dizel modeliyle birlikte filo
müşterilere nazaran kar marjı daha yüksek olan bireysel müşterilere de
hitap edecek olması karlılığa olumlu katkı sağlayacaktır.

Türk Telekom

Şirketle yaptığımız görüşmede en önemli çıkarım müşteri başına
düşen ortalama gelirde son aylardaki büyük baskının hafiflemiş olduğu.
Kesin olarak söylemek için erken olsa da piyasadaki yüksek rekabet
koşullarının hafiflemesiyle 3Ç16 fiyatlamalarının 2Ç16'dan daha iyi
olacağı anlaışılıyor. Bu durum Türk Telekom'un 3Ç16 bilançolarına
müşteri başına düşen ortalama gelirde yıllık bazda %6 artış olmasıyla
yansıyor. Hatırlatmak gerekir ki Nisan ayında 4.5G'nin piyasaya
sürülmesiyle 2Ç16'da piyasadaki fiyat rekabeti oldukça artmıştı.
Şirketin ana ortağı Oger Telecom'un $4.8 mlr'lık sendikasyon
kredisinin ödemesinde çıkan sorunun, Türk Telekom'un günlük
operasyonlara bir etkisi olmayacağı belirtildi. İki tarafın birbirine
karşı herhangi bir borçta mütekabil temerrüd şartı ve garantörlük
durumu bulunmuyor. Şirketin operasyonlarının defansif bir yapısının
olması, ancak karlılığının Türk Lira'sındaki değer kaybına yönelik
hassasiyete sahip olması nedeniyle hissenin dengeli seyrini korumasını
bekliyoruz. Şirketin karlılığının yüksek miktardaki döviz borcundan
zarar görmesi ve 3Ç16'da açıklanan zayıf net gelir rakamlarının
ardından 2016 yılındaki temettü oranına dair olumsuz yönde
beklentilerimiz mevcut.

Ülker

Ülker'in cirosu 1Y16'da zayıf kalırken fiyatlardaki yıllık bazda
%8 artış, ürün ambalajlarının yeniden boyutlandırılması ve daha iyi
bir ürün yelpazesi sayesinde FAVÖK marjlarında artış gözlemlendi.
Pladis altında operasyonların yeniden yapılandırılması son hızıyla
devam ederken yönetim enerjisinin ve zamanının büyük bir kısmını
buraya harcıyor. Ülker yönetimi Türkiye'deki operasyonlarını sade ve
verimli bir yapıya dönüştürme yönünde son yıllarda oldukça başarılı
bir tablo çiziyor. Türkiye dışındaki operasyonlarında bu tarz bir
yapılanmaya yeni başlasa dahi, yurtiçindeki uygulamalarındaki
etkileyici başarıları nedeniyle şirkete bu konuda güvenilebileceğini
düşünüyoruz. Önümüzdeki yıllar için şirketin görünümü iyi yönde olsa
da bu olumlu havanın zaten fiyatlanmış olduğu düşünülebilir. Bu
yüzden, yatırımcılara pozisyonlarını korumalarını, ancak alım yapmak
için daha cazip seviyeler beklemelerini tavsiye ediyoruz.

Vestel

Vestel, 1Y16'da satışlarda ve marjlardaki büyümenin ardından daha
durağan bir döneme giriyor. Şirket, Türk ekonomisindeki yavaşlamadan
nasibini almış gözüküyor. Ayrıca, beyaz eşya ve TV segment
marjlarındaki baskı, ham madde fiyatlarındaki artış ve Çin'le olan
rekabetin artması yüzünden, artmış durumda. Buna ek olarak, şirket
yılın ikinci yarısında 2Y15'daki yüksek baz etkisinden etkilenecektir.
Vestel'in FAVÖK marjının 1Y16'daki %10'a kıyasla düşerek 2Y16'da %8
olmasını bekliyoruz. Önümüzdeki yılın karlılığı, satış hacimlerindeki
büyümenin muhtemelen %4-5 seviyelerinde kalacak olması nedeniyle
fiyatlardaki artış miktarına bağlı olacaktır."


******

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım
danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti,
aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen
bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı
sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve
tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine
dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize
uygun sonuçlar doğurmayabilir...

*******

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey